5月12日晚间，珍宝岛（603567.SH）发布了关于下修此前发行的可交换公司债券换股价格的公告。

公告称，由于标的股票满足了在任意连续20个交易日中至少10个交易日的收盘价低于当期换股价格的85%的条件，因此董事会决定将债券“23创01EB”的换股价格从14.27元/股向下修正至13.50元/股，调整后的换股价格将于2025年5月16日生效。

图源：公司公告

事实上，珍宝岛的股价已经近一年半没有超过14元了。而拉长时间来看，珍宝岛的股价也很长时间没有起色了，上市之初，公司股价还曾达到过58.82元的历史高点，随后便一路下跌，自2017年跌落20元以后，其股价便一直在10元到20元的区间内起起伏伏。

截至2025年5月20日收盘，珍宝岛股价报收于11.49元，市盈率（TTM）为49.12倍，总市值为108.1亿元。

一季度净利暴跌，存货翻倍

珍宝岛药业创立于1996年，经过多年发展，目前其主营业务包含药品研发、生产、销售、中药材贸易等。据财报，截至2024年末，公司拥有 170 个生产文号，共计 138 个品种；同时，公司有 31 个品种被列入国家基药目录，拥有复方芩兰口服液、血栓通胶囊、灵芪加口服液和复方白头翁胶囊 4 个独家品种。

然而，近年来，珍宝岛的发展之路却愈发坎坷。从2021年，公司的营收增速就在不断下降， 2023年开始进一步陷入了营收不断下滑的境况。

2024年，珍宝岛实现营业收入27.04亿元，同比下降13.84%，这创下了近五年最低记录，回到了2018年的水平；实现归母净利润为4.38亿元，同比下降7.30%。

进入2025年第一季度，情况进一步恶化。财报显示，珍宝岛实现营收同比下降58.03%至4.69亿元，实现归母净利润同比下降74.33%至7529.54万元，扣非净利润也同比下降74.23%。

而从净利润质量来看，情况同样不容乐观。2024年，珍宝岛经营现金流量净额1.64亿元，净现比为0.37；2025年一季度，经营现金流量净额更是降至-2.67亿元。

反映在资产负债表上则是应收账款和存货水平的激增。

财报显示，珍宝岛药业的2024年应收账款的水平较2023年大幅增长了近6亿元，达到30.93亿元的水平，占总资产比重达24.33%；进入2025年，应收账款进一步提升至34.07亿元，资产占比也达到26.48%。

存货水平发生了同样的变化。据财报数据，从2023年末至2025年一季度末，珍宝岛的存货从7.21亿元增长至16.94亿元，短短一年多时间，存货翻倍还不止。

唯一的亮点在于2024年实现扣非净利润4.03亿元，而2023年扣非净利润亏损了3184.25万元。

重回医药工业表现不佳

研发投入严重不足

为何珍宝岛的业绩近两年发生了大变动？珍宝岛解释称，主动进行了战略收缩。

2020年，中药注射剂行业监管趋严，疫情也为企业运营带来新的挑战，而公司核心产品注射用骨肽退出国家医保目录，更是雪上加霜，多重因素叠加致使珍宝岛主动调整了经营结构，发力中药材贸易。

到2022年，中药材贸易营收占比已达到66.58%。但中药材贸易毛利率较低，虽然带来了营收的增长，却拉低了公司整体毛利率，从2020年的56.02%降至2022年的17.55%，导致利润端显著承压。2021年、2022年珍宝岛净利润连续两年同比下降，2022年扣非净利润更是首次出现亏损，亏损额高达2.8亿元。

2023年，珍宝岛再次调整经营结构，开始收缩商业及药材贸易。到2024年，其中药材贸易营收仅1.51亿元，占总营收的比例骤降至5.58%。

不过如今战略调整后将主要精力重新放回工业板块后，该板块的盈利能力却已回不到过去。

财报显示，2024年工业板块实现营收23.76亿元，与战略调整之初的2020年水平相当，然而毛利率却仅为60.85%，较2020年时的毛利率水平减少了近25个百分点。

为何珍宝岛视为核心业务的工业板块毛利率在持续下降？、

集采是一部分原因，另一部分原因或许也与公司一直以来较低的研发投入有关。

2024年，珍宝岛的研发费用大幅减少52.64%，降至3799.12万元；哪怕算上研发投入资本化的部分，整体的研发投入也仅7041.40万元，占营收比重仅2.60%，远小于管理费用和销售费用的销售占比。

比较来看，同行业可比公司昆药集团、东北制药等的平均研发投入金额为4.35亿元，差距巨大；同时研发投入占净资产比例也仅0.90%，与同行业可比公司普遍在2%以上的水平差距明显。

图源：珍宝岛2024年财报

创新药研发具有周期长、投入大、风险高的特点，需要持续稳定的资金投入和强大的研发团队支持。研发费用的减少，可能导致研发项目进展缓慢，甚至停滞，错过市场机遇。

毛利率的大幅下滑在珍宝岛的核心子公司身上也有体现。财报显示，主要负责医药制造的子公司之一——哈尔滨珍宝制药有限公司，2024年增收不增利。在该公司营收大幅增长39.28%的同时，营业利润和归母净利润均发生了近8成的大滑坡，仅剩3000万元出头。

图源：珍宝岛2024年财报

内控问题频发：信披违规，资金占用

如果说业绩下滑是珍宝岛面临的“外忧”，那么内部控制出的问题则是其“内患”。

今年4月2日，珍宝岛披露公司已于2023年8月将全资子公司虎林市方圣医药科技有限公司100%股权转让给黑龙江和晖制药有限公司，交易价格高达4.25亿元。这一交易的披露时间与实际发生时间间隔近两年，如此严重的信息披露违规行为，将珍宝岛推上风口浪尖。

根据《上海证券交易所股票上市规则》（2022年1月修订）“重大交易”相关规定，交易产生的利润占上市公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上，且绝对金额超过500万元，上市公司除应当及时披露外，还应当提交股东大会审议。

在2022年，珍宝岛归母净利润为1.85亿元，50%的净利润即0.93亿元，而此次交易使珍宝岛获得财务净收益约4.2亿元，远超规定标准。然而，公司却迟至近两年后的2025年才补充披露该交易并提交董事会补充审议。

这并非珍宝岛首次在信息披露上出现问题。

2024年9月，公司因对2023年第一季度报告、半年度报告、第三季度报告的主要会计数据、主要财务指标及2023年年度报告的分季度主要财务数据进行会计差错更正，导致多期定期报告财务数据披露不准确，被上交所对珍宝岛及相关责任人予以通报批评。

图源：上交所网站

2024年4月，黑龙江证监局向珍宝岛药业、控股股东黑龙江创达集团以及相关高管发出警示函。函中明确指出，相关交易没有依规定及时走完信息披露和内部审议流程。

公告显示，2023年1月至9月，其控股股东黑龙江创达集团有限公司因未按时偿还借款累计8000万元，导致三家公司在与珍宝岛的业务合作中未按合同约定供货，实质构成上市公司代控股股东向相关方偿还借款，形成控股股东非经营性占用上市公司资金。

直到2024年2月23日创达集团才将占用资金及利息累计8700余万元归还上市公司。并且，上述关联交易未按规定履行审议程序和信息披露义务，公司迟至2024年4月29日才召开董事会补充审议通过该交易并披露。

根据证监局的警示函，在2024年7月，上交所也对公司及相关责任人作出了纪律处分决定书。

业绩下滑、内部控制缺失等等问题相互交织，严重制约着公司的发展。然而，改善这些问题并非易事。医药行业监管日益严格，市场竞争愈发激烈，珍宝岛能否在解决自身内部症结的同时，积极应对外部环境的挑战，有待时间考验。（《理财周刊-财事汇》出品）